[汽車之家 深評]  亭前垂柳珍重待春風，林里香楓安然候秋紅。2019年的中國車市算是徹底進入了深冬。按照慣例，每年最后一個月的中國乘用車市場總能出現翹尾行情，這其中既有廠家為完成年度銷量目標加大促銷力度的成分，也有增加渠道庫存的成分，更有潛在消費者希望在節前購車以迎接新一年到來的美好愿景。

　　但現實不盡如人意，12月回暖的跡象微乎其微。是否就此看衰來年的中國車市呢？答案恰恰相反：基于需求、經濟、政策、周期四個方面的因素分析，2020年中國車市有望重回增長。

●《深評問道》是什么？
　　《深評問道》是汽車之家首個面向行業端用戶打造的節目，特約汽車行業資深從業者執筆，獨家解析／揭秘行業大事件。除了熱鬧表象，我們更想向您呈現對事物本質、因果以及未來可能性的探究和思考。

　　本期行業評論員——孫木子，汽車行業分析師，關注新能源汽車及出行領域；曾任財新智庫汽車行業首席分析師，安信證券汽車行業分析師，新華信上海分公司汽車事業部總監，參與創建“財新·中國新能源汽車指數”，兼任多家媒體汽車行業特約評論員，從業近20年，以不同的視角持續觀察汽車產業。

　　2019年最后一個月的車市和往年稍稍有些不同。乘聯會的最新數據顯示：12月份第一周日均零售3萬臺，同比下降20%；第二周日均零售5萬臺，同比下降8%；第三周日均零售5.6萬臺，同比下降12%。從這些數據中可以看出，無論是汽車經銷商或是汽車廠商，他們中的多數可能已經早早地掛起了白旗，徹底放棄了最后一刻的抵抗。

　　總體來看，2019年12月的乘用車銷量雖然可以實現4%左右的環比增長，但和上年同期相比，同比下跌幅度依然會超過5%；按中汽協統計口徑的狹義乘用車測算，2019年12月國內乘用車銷量大概率將不及210萬輛；和往年相比，即將結束的2019年12月的乘用車銷量相當于在2016、2017年的最高點基礎上打八折。簡言之，2019年的中國車市從年頭跌到了年尾，預計全年中國乘用車市場年度銷量將跌破2100萬輛，降幅9.8%，近兩位數的同比負增長。

　　早在2018年2月，泰博英思曾發文明確看空2018年中國乘用車市場，并提醒市場參與者做好風險預防措施，以防范出現更壞情況的可能性。該文中，我們從政策、需求和金融這三個角度分析了對于中國乘用車市場未來的擔憂，并明確指出了中國乘用車市場的短期風險。結合過去近兩年中國乘用車市場的總體表現，我們的觀點和邏輯在2018-2019年中國車市中得到了比較充分的印證，甚至，2019年中國乘用車市場這種“從年頭跌到了年尾”的走勢在一定程度上超出了我們原先的預期。至此，在簡要回顧先前的觀點之后，有必要給出我們對中國乘用車市場下一階段的最新觀點。

　　基于對中國乘用車市場的長期觀察和審慎分析，我們明確看多2020年中國乘用車市場，并將看多2020年中國乘用車市場的理由總結為如下四個方面。

理由一：需求仍在

　　自2018年7月以來，中國乘用車市場連續17個月同比增幅持續走低，而且可以比較確定的是，這樣的持續走低還將繼續維持兩個月。但是從總體的市場走勢情況來看，我們依然在相對暗淡的市場走勢中看到了中國乘用車需求向上突破的可能。

　　從直觀的數據上看，中國乘用車市場在經歷了連續三個季度（2018Q4-2019Q2）的至暗時刻之后，市場月度跌幅已顯著收窄，并在2019年9月份起收窄到5%左右的跌幅水平。需求的緩慢復蘇使得市場整體下跌幅度不斷收窄，并把乘用車市場累計同比增幅從兩位數跌幅拉升到個位數水平。即使以2019年全年最低點的2月份情況來看，當月實現的乘用車銷量也接近120萬輛，工作日日均銷售量超過7萬輛水平。一個比較容易確定的基本事實是：中國消費者對于乘用車的需求依然存在，并且在需求總量上繼續引領全球。

　　基于相對長期的視角進行觀察，一個初步的結論可以得出：中國乘用車市場的保有量水平決定了中國乘用車未來需求的臨界狀態，進而反映出當前中國乘用車市場的需求潛力。基于此，長期的需求討論需要結合當前的需求現狀來進行說明。根據之前公安部公布的數據，截至2019年6月底，全國機動車保有量達3.4億輛，其中汽車2.5億輛，私家車保有量達1.98億輛；機動車駕駛人4.2億。從數據上看，中國的機動車保有量增幅已經從2010年的19.2%回落十個百分點至2019年上半年的9.2%；但汽車對機動車新增保有量的貢獻近十年一直維持在七成以上。

　　如果把中國當前的機動車保有量水平放到全球背景下進行國際比較，則需要把中國的汽車保有量折算為“千人汽車保有量”這一指標。從這一可比指標橫向比較來看，中國千人汽車保有量水平僅僅領先于印度，距離北美、日韓和歐盟等地區還有相當的差距，甚至中國的千人汽車保有量這一指標至今依然落后于拉美地區。

　　從消費行為角度進一步分析，東西方的汽車消費其實存在著根本差異，其具體體現在：北美、歐盟和日韓等成熟市場汽車消費的基本單元為個人消費，即以個人購買為主，消費者在購車階段的主要考量為個人的喜好和用途；現階段，中國市場汽車消費的基本單元依然是家庭，即消費者在購車階段不僅需要考慮個人對一款車的喜好，還需要更多考慮家庭成員的各種用車場景，甚至其他家庭成員的意見會在一定程度上左右最終的購買選擇。體現到市場層面，歐盟和日韓市場小型車的市場占比顯著高于中國市場，而中國以家庭為基本消費單元的特性使得緊湊型車的市場占比占據絕對主流，甚至還存在進一步向大中型發展的趨勢。

　　不僅現階段，中國汽車消費在未來相當長時間內依然會以家庭為基本消費單元——雖然我們已經發現在中國的一二線城市已經出現了越來越多以個人為基本單元的汽車增換購消費。因此，對于中國汽車保有量的未來前景，我們需要以家庭為基本消費單元為考量核心來進行測算。對于家庭為基本消費單元的考量，我們需要引入一個新指標——“百戶家庭私人汽車擁有量”——來對中國的未來汽車保有量進行測算。可以明確的一個初步結論是：從長期來看，由“百戶家庭私人汽車擁有量”所決定的汽車保有量均衡水平是決定中國乘用車市場未來發展的關鍵所在。

　　基于當前中國現階段的人口規模水平，我們大致可以測算中國家庭的數量大約為4.6億，結合2019年上半年1.98億輛的私家車保有量水平，中國當前的百戶家庭私人汽車擁有量為42.8，即平均每一百戶家庭擁有不到43輛私家車。

　　結合我們之前對中國汽車市場私家車需求潛力的測算，預計到2030年，中國的百戶家庭私人汽車擁有量會從當前的42.8上升到2030年的70左右的水平，在家庭規模和家庭數量不變的假設前提下，這將對應著3.25億的私家車保有量水平，即當前的私家車保有規模將會在現階段水平上增長60%。同時我們考慮中國汽車市場近5000萬輛的商用車保有規模，預計2030年的中國汽車保有量將會達到3.74億，對應的千人汽車保有量將會從當前的179上升至265，超越拉美國家，接近于歐盟現階段千人汽車保有量水平的一半。顯而易見的是，中國的汽車保有量年均增幅也將從過去的14.6%下降到3.8%，回落明顯。

　　基于以上分析，中國汽車保有量規模的不斷擴張將使得中國乘用車需求在2024年接近2400萬，并在2030年超過2600萬，中國市場的乘用車需求正在逼近增長的極限，并逐漸進入到一個相對均衡的狀態。

理由二：經濟企穩

　　經濟企穩是中國汽車市場未來需求得以實現的重要前提，這不僅關乎消費能力，更關乎消費預期。具體而言，經濟的企穩體現在兩個方面，實體經濟的企穩和金融環境的企穩。

　　實體經濟的企穩突出地表現在PMI的動態變化上。早前公布的數據顯示：2019年11月財新制造業PMI錄得51.8，連續五個月回升，創下2017年以來新高。結合之前2019年11月財新服務業PMI公布，錄得53.5，高于市場預測值51.2，環比上升2.4個百分點，是今年5月份以來最高。受兩大行業PMI提升的帶動，2019年11月財新綜合PMI錄得53.2，高于前值1.2個百分點，是2018年3月以來最高。

　　財新PMI和國家統計局PMI顯著的不同在于財新PMI的數據采集對象側重于中小企業，而在國家統計局PMI的數據采集對象中，大中型企業的樣本數量相對更多。但總的來說，財新中國制造業PMI和綜合PMI走勢與國家統計局PMI基本一致。

　　國家統計局最新公布的2019年11月份制造業PMI為50.2，比上月上升0.9個百分點，在連續6個月低于臨界點后，再次回到擴張區間。11月制造業PMI的主要特點體現在四個方面。一是供需兩端均有改善。生產指數和新訂單指數為52.6和51.3，均為下半年以來的高點，其中新訂單指數重回擴張區間。從行業大類看，農副食品加工、食品及酒飲料精制茶、醫藥、汽車、鐵路船舶航空航天設備等制造業生產指數和新訂單指數雙雙上升，且均位于擴張區間。二是進出口有所好轉。新出口訂單指數和進口指數為48.8和49.8，其中，新出口訂單指數回升，與圣誕節海外訂單增加有關；進口指數回升明顯主要受國內需求拉動。三是大中小型企業景氣普遍回升。其中，大型企業PMI再次回到擴張區間。從生產情況看，大、中、小型企業生產指數均高于上月，全部位于臨界點之上。四是轉型升級加快推進。從重點行業看，高技術制造業、裝備制造業和消費品行業PMI分別為51.7、51.0和51.1，均連續兩個月上升。

　　此外，國家統計局近期發布的數據顯示，2019年11月份規模以上工業增加值同比增速大幅回升至6.2%的年內次高水平，大幅高于市場預期；11月份社會消費品零售總額較上年同期增長8.0%，也高于市場預期水平。結合近期中美貿易問題第一階段協議的順利達成，我們有理由相信2020年中國經濟有望在企穩后創出更好的發展前景。

　　經濟企穩的另一半，金融環境的企穩也在2019年下半年得到體現。2019年12月12日結束的中央經濟工作會議所傳遞的信息來看，金融防風險方面，今年的提法有所弱化。相比較2018年底“打好防范化解重大風險攻堅戰，要堅持結構性去杠桿的基本思路，防范金融市場異常波動和共振，穩妥處理地方政府債務風險，做到堅定、可控、有序、適度。”2019年底最新的提法是“我國金融體系總體健康，具備化解各類風險的能力。要保持宏觀杠桿率基本穩定，壓實各方責任。”從這個最新提法來看，金融防風險的壓力有所減少，總體健康，已經排除了一部分風險。

　　眾所周知，金融和中國汽車產業的結合越來越緊密。通過汽車消費信貸，金融大幅度地提升了中國汽車消費的更加普及；在更前瞻的新能源汽車領域，以風險投資為代表的金融資本對中國汽車產業的縱深化推進具有顯著的意義。但金融本身又是一把雙刃劍，在即將過去的2018-2019年，中國金融領域經歷了一場史無前例的大幅去杠桿。相對于收入水平而言，去杠桿背景下的居民消費越來越弱，這是本輪內需減速重要的原因，也是汽車銷量顯著下滑的關鍵。金融去杠杠的具體表現大致體現在兩個方面，一方面體現為宏觀領域的去杠桿，另一方面體現為微觀領域的去杠桿。

　　宏觀領域的去杠桿始于2018年1月23日的冬季達沃斯論壇，在此次論壇上，中央財經領導小組辦公室主任做了主旨發言，他把未來中國未來幾年經濟政策核心思路總結為“實施好一個總要求，一條主線，打好三大攻堅戰”。在“三大攻堅戰”中，“首先是繼續打好防范化解重大風險的攻堅戰。在我們面臨著各類風險中，我們認為金融風險是最為突出的，我們將堅持穩中求進工作總基調，針對影子銀行，地方政府，隱性債務等突出的問題。爭取用三年左右的時間使宏觀經濟杠桿率得到有效的控制，經濟結構的適應性提高，金融風險得到有效化解。”

　　上述表態在隨后一年多的中國金融信貸領域得到實施和印證。中國宏觀領域的杠桿水平和歷史趨勢背離從2016年初23.5個百分點收窄到2018年底的僅0.7個百分點，其絕對杠桿水平也從2017年初的最高點下降了3.7個百分點。雖然杠桿率水平整體降幅不大，但折算到信貸資金規模上前所未有。初步測算，此階段宏觀層面的去杠杠直接導致了9萬億元人民幣規模的信貸資金投放縮減。

　　金融信貸領域的去杠桿在一定程度上有效地化解和防范了中國經濟在轉型期間相對突出的系統性金融風險問題，但與此同時，這也給汽車產業及上下游帶來較大的壓力，尤其較為突出的體現在汽車消費信貸領域。數據顯示，截至到2017年底，中國汽車消費信貸滲透率近45%。汽車消費信貸在汽車市場上升期對于汽車消費的更加普及起到了相當大的促進作用；在去杠桿背景下，汽車消費信貸則無疑受到去杠桿的較大沖擊，并在一定程度上影響了2018-2019年汽車消費，甚至成為汽車銷量下滑的另一助推劑。

　　與宏觀領域的去杠桿相比，微觀領域的去杠桿則表現得更加兇猛，其具體表現為監管機構對P2P的綜合整治。中國互聯網金融協會的數據顯示，國內P2P貸款余額以2018年5月為分水嶺；2018年5月之前，以“點對點”起家最后往往搞成了資金池、自融和非法集資的P2P，貸款余額從2017年1月份的2000億規模上升至2018年5月的1.2萬億之多。2019年全年，隨著P2P爆雷不斷，監管機構對P2P的清退也漸成合攏之勢。截至2019年11月，P2P貸款余額連續18個月一路下跌至不到6000億的規模。

　　過去近二十年汽車市場的火爆行情使得中國的汽車金融市場呈持續走高之勢。數據顯示：截至2017年底，中國汽車消費信貸已經培育成萬億元規模的市場。從整體上看，3C數碼、房屋裝修和汽車消費信貸作為相對優質的投資標的，成為P2P資金池流向的絕對主力；其中，汽車消費信貸一度占據P2P資金流向的40%之多。據業內專家測算，以2017年底萬億元規模的汽車消費信貸市場為例，以“車抵貸”和“購車分期”為形態的高杠桿P2P資金占汽車消費信貸市場近20%的份額，對應的資金規模在2000億元水平。

　　隨著P2P監管的趨嚴，P2P資金從汽車消費信貸領域不斷回撤。截至2019年底，P2P資金在汽車消費信貸領域的存續資金僅500億元左右，縮水七成以上。眾所周知的是，大眾、通用、福特、奔馳、寶馬等主流品牌在汽車金融服務方面相對完善，P2P資金介入規模相對有限；相比較而言，諸多尚未取得汽車金融牌照的自主品牌汽車廠商在開展汽車消費信貸業務時則更加依賴于銀行以外的非正規渠道。

　　在汽車消費的上行期，很多信用資質不高的人借助P2P資金實現了提前購車，并幫助自主品牌市場占有率節節提升；在本輪汽車下行周期中，微觀領域的去杠桿加劇了自主品牌下跌，自主品牌受沖擊相較于合資品牌更加明顯。數據層面可以發現：P2P貸款余額快速萎縮的時間與乘用車消費下行的時間點基本一致，P2P貸款余額同比增幅和中國乘用車市場月度同比增幅存在高度共振。

　　自2019年5月開始，P2P貸款余額和乘用車市場同比增幅開始出現分化局面，這一分化的背后體現了微觀領域去杠桿趨于結束。從趨勢上看，乘用車市場同比增幅雖然仍然為負增長，但是負增長的程度正在修復，而民間信用體系也基本上觸底。展望2020年，隨著監管手段的不斷加強，汽車消費信貸領域的杠桿水平有望得到緩慢修復，乘用車消費從底部抬升的狀態下有望進一步回升，大概率實現正增長。

理由三：政策助力

　　關于中國汽車產業的相關政策，一個逐漸被更多人接受的共識是：“汽車產業的相關政策會改變汽車（包括新能源汽車）需求增長周期的節奏。具體而言，相關產業政策的實施可能會導致需求的提前釋放，或者被迫延后；但就政策本身而言，其不會憑空創造需求，也不會徹底地消滅潛在需求。”

　　一個可以印證的事實是，雖然以北京市為代表的諸多城市近些年出臺了極其嚴格的限購政策，從需求層面來看，我們發現這些城市的購車需求被大量抑制，但并未根本消失。北京市小客車指標調控管理信息系統官網發布的消息可以佐證這一點：“截至2019年12月8日24時，普通小客車指標申請個人共有3335437個有效編碼、單位共有72036家；新能源小客車指標申請個人共有458673個有效編碼、單位共有11263家。”僅北京一個城市，被政策人為抑制的汽車消費需求超過380萬輛之多。

　　回顧2016-2017年期間的中國乘用車市場發展歷程，我們可以清晰地發現政策在對很大程度上影響了需求周期的變化。值得一提的是，2015年9月30日出臺的減征1.6L及以下排量乘用車購置稅優惠政策，雖然該政策從本質上既沒有創造需求，也沒有消滅潛在需求，但這項政策直接導致了可能在2018年甚至往后年份的乘用車需求提前至2016-2017年期間釋放，簡單的說，此為政策影響下的需求周期調整或提前透支。

　　值得欣慰的是，產業管理部門對于政策和市場的認知越來越趨于成熟。在相關政策的制定上，2018-2019年汽車產業相關政策總體上趨于中性，政策本身更加側重于產業引導和前瞻指引，技術層面的明確要求開始趨于減少，財政領域的支持也逐漸趨于退出狀態。

　　結合近期的中央經濟工作會議精神，在意識到經濟下行壓力不能完全避免的情況下，宏觀政策也“佛系”了很多，不再過于強調去頂，去撐。2018年年末的中央經濟工作會議，當時由于金融去杠桿和股市下滑以及中美貿易摩擦等壓力，把“保持戰略定力”這句話刪除了（而這句話此前幾次中央經濟工作會議都是有的）。但在2019年年末這次最新的會議中，再次把“保持戰略定力”加了回來。我們可以從多角度來看看待這種“定力”，即不再強調去頂，去撐，少折騰。

　　具體到汽車產業，2019年12月24日，國務院發布《關于進一步做好穩就業工作的意見》，再次提到為挖掘內需，要鼓勵限購城市優化機動車限購管理措施。早在四個月前，國務院辦公廳印發文件，明確要求實施汽車限購的地方逐步放寬或取消限購措施。國家發展改革委也在2019年6月發文嚴禁各地出臺新的汽車限購規定，已經實施限購的城市需加快由限制購買向引導使用轉變。同時，各地不允許對新能源車限行、限購，已施行的應該取消。

　　2019年，已有部分限購城市采取措施。貴陽市9月12日宣布全面取消限購，廣州、深圳和海南省則不同程度地增加了購車指標數量。汽車行業過去兩年偏中性的政策環境，有望進入到更加適度和積極的狀態，在不搞強刺激的情況下保持戰略定力，以市場化措施應對汽車市場的階段性問題，這將幫助中國乘用車市場，尤其是新能源乘用車市場在2020年迎來更好的外部發展環境。

理由四：周期將至

　　人類從歷史中學到的唯一教訓就是人類無法從歷史中學到任何教訓。這一點，也同樣適用于汽車行業。回顧中國乘用車行業20多年來的發展歷程，一個可以明確的事實和規律是：中國乘用車季度需求增幅具有顯著的周期性特征，平均周期長度約為13-15個季度。基于上述周期理論，一個可以解釋的基本事實是：2018-2019年中國乘用車市場的持續下跌起始于自2016Q3以來的周期性反轉，2016Q3乘用車季度增幅在創出30.6%的周期性高點后持續下跌，并在2018Q4-2019Q2期間持續筑底，并導致2018-2019年的連續負增長。

　　隨著2019Q1的周期性底部形態基本確立，自2019年一季度開始，中國乘用車需求正在進入新一輪增長周期，并帶動中國乘用車需求在2020年進入上升通道，預計本輪周期將在2020年四季度階段性見頂。通過把季度增幅折算為年度增幅，本輪周期將導致2020-2021年中國乘用車市場的階段性繁榮。?

　　通過考察全球主要經濟體近20多年的汽車市場發展歷程也可發現，周期性的波動變化規律并非中國乘用車市場的獨有專利。以韓國為例，1998年亞洲金融危機期間，韓國市場的季度汽車銷量增幅一度同比下滑了35%之多，并在此期間經歷了連續五個季度的同比負增長，但在隨后的1999年，韓國汽車市場以連續七個季度的同比正增長實現反彈，季度銷量增幅一度超過50%以上。

　　同樣的情況也發生在2007-2009年全球金融危機期間，受全球性金融危機的影響，美、日、韓國內汽車需求均遭受重創。2009年一季度，日本汽車銷量同比下滑24%，韓國汽車銷量同比下滑30%，美國汽車銷量同比下滑38%；僅僅一年后的2010年一季度，日本汽車銷量同比上漲22%，韓國汽車銷量同比上漲35%，美國汽車銷量同比上漲16%。

　　從根本意義上說，以乘用車需求為代表的汽車消費背后最重要的驅動力量是經濟力量——即普通民眾的收入水平所轉化出的消費能力。從經驗上看，以人均GDP為代表的收入水平指標與乘用車銷量之間具有極強的相關性，人均GDP越高，乘用車銷量也會越高——這一普遍性規律早已在全球發達經濟體得到充分印證。隨著中國經濟的不斷發展，人均GDP這一指標有望進一步提升，中國的乘用車銷量繼續增長有望得到實現。

　　通過擬合中國乘用車銷量和人均GDP數值，其總體趨勢高度契合，回歸擬合的R方超過96%。其中，2010年是中國乘用車銷量的一個周期性高點，2016-2017年是另一個高點，2019年則是一個顯著的周期性低點。我們相信隨著中國經濟持續不斷的改善，2020年從周期性低點向右上方回歸將會是一個大概率事件。

　　最后，我們總結需求、經濟、政策和周期這四個因素對中國乘用車市場影響的具體表現形式，并評估其發生概率和影響的大小，如上圖表所示。綜合以上分析，我們預期2020年中國乘用車市場需求總量將會達到2230萬輛，對應的同比增幅為6.5%；2021年需求總量接近2300萬輛，對應同比增幅為3.2%。

　　至此，我們已較為完整地呈現了對2020年中國乘用車市場的總體觀點和分析邏輯，并再次重申：明確看多2020年中國乘用車市場，期待市場參與者以更加積極的心態面對市場的周期性波動，為下一輪周期的來臨蓄積力量。

尾聲

　　安信證券首席策略分析師程定華博士曾說過一句流傳甚廣的名言：“一根陽線改變情緒，兩根陽線改變觀點，三根陽線改變信仰！”，這句話不僅適用于中國股市，同樣適用于中國車市。相對確定地說，2020年2月份，中國車市有望結束連續19個月的負增長，迎來首次同比正增長；接下來3月份的增長必將開始改變車市參與者和車市觀察者的觀點，并帶動中國乘用車市場季度增幅在連續六個月連續負增長之后首次實現正增長；而兩年一度的2020年北京國際車展則將成為改變眾人信仰的轉折性時刻。

　　回到這篇文章本身，重新審視有關于中國乘用車市場的未來預測，我們驚訝地發現，中國乘用車市場的一致性預期從來沒有被實現過。簡單的說，多數人年初對這個市場的觀點一再被時間證偽。值得欣慰的是，我們作為預測這個市場的少數派，多數時候持有正確的觀點和邏輯。

　　對于這種現象的一再發生，喬治·索羅斯在《金融煉金術》這本書中曾有過專門論述，并被冠以“反身性理論”之名，大致意思是：有思維的參與者的思想和現實情況之間存在著一種相互影響的關系，最終導致一致性預期從來沒有被實現；或者說，觀點影響思維，進而影響行動，最終行動導致原先的預期無法被實現。索羅斯的“反身性理論”完美地解釋了中國乘用車市場的一致性預期從未被實現的內在原因。對于市場未知的恐懼，不必演變成方寸盡失的倉惶。

　　具體到當下的中國乘用車市場，我們需要抱有敬畏之心，并相信時間終將會指引我們不斷前行。步入三九寒冬的中國乘用車市場已然走過寒冷刺骨的至暗時刻，期待“九九加一九，耕牛遍地走”的好時節盡快到來，更期待2020年中國乘用車市場有個好年景。（文/汽車之家行業評論員 孫木子）