張凌霄[汽車之家行業(yè)] 由中國科協、海南省人民政府和科學技術部共同主辦的2024世界新能源汽車大會（WNEVC 2024）將于9月27-29日在海南·海口召開。本屆大會將以“低碳轉型與全球合作”為主題，旨在與全球汽車產業(yè)各參與方一道，共促新能源汽車可持續(xù)健康發(fā)展，加強全球合作，共同實現碳中和目標。
汽車之家作為世界新能源汽車大會官方合作伙伴，在本次大會中成功承辦《新能源汽車消費與服務》分論壇，攜手汽車產業(yè)各領域企業(yè)及專家共話新能源汽車的消費趨勢、服務模式以及行業(yè)發(fā)展風向，共同探討如何提升用戶體驗、優(yōu)化服務流程，以滿足不斷變化的市場需求，推動新能源汽車產業(yè)的可持續(xù)高質量發(fā)展。
【華安證券汽車行業(yè)首席分析師 姜肖偉】
華安證券汽車行業(yè)首席分析師姜肖偉在論壇演講中指出，汽車行業(yè)的庫存周期對市場有顯著影響，當前行業(yè)正經歷被動加庫存階段，受到資本市場和產能釋放的影響。預計2026年左右，中國汽車市場將迎來新一輪周期上行，可能由海外需求增長和L3級別自動駕駛技術普及所驅動。
以下為演講實錄（精編）：
當前新能源汽車的滲透率在今年三四月份的數據顯示已經超過50%。作為具有強烈阿爾法屬性的領域，其增長性與產業(yè)周期的共識將表現得非常顯著。今天主要從產業(yè)總量的角度反推新能源汽車的表現趨勢和變化，以及當前所處的周期階段。
從長期發(fā)展來看，自2017年后，中國汽車市場已經進入普及后市場，保有量達到150輛是一個重要節(jié)點，意味著60%的家庭擁有至少一輛車，這標志著市場高速成長屬性將發(fā)生變化。2017年后，行業(yè)經歷了庫存周期的下行，目前正經歷第二次庫存周期的下行。
這一過程對產業(yè)的發(fā)展和供給側的優(yōu)化是積極的現象。歷史上，許多行業(yè)在數十年的發(fā)展過程中，都經歷了階段性挑戰(zhàn)和過程，變得更加健康和具有競爭力。在中國汽車產業(yè)的發(fā)展過程中，上行周期是否即將到來，可以借鑒許多先發(fā)市場發(fā)展過程中的情況和影響保有量的因素。目前看來，中國國內的需求具有巨大潛力，人均可支配收入的增長趨勢短期內不會改變，短期內財稅政策的刺激仍然重要。從長期來看，影響千人保有量的因素包括內需潛力。
目前，國內千人保有量的趨勢已經顯現，東部經濟發(fā)達地區(qū)如浙江的千人保有量已超過300。在非限購城市，千人保有量的發(fā)展仍具有很大的彈性和空間。通過復盤，未來15-20年，中國國內市場的千人保有量將逐步提升，仍處于成長周期中。盡管千人保有量達到150輛后，成長屬性將伴隨著庫存周期的影響，但整體來看，我們對中國市場內需的發(fā)展充滿信心，需要應對好庫存周期對產業(yè)鏈的影響。
以美國市場為例，其千人保有量達到約800輛，發(fā)展過程中經歷了明顯的平臺期，這是庫存周期對其造成的影響。為什么形成庫存周期？因為行業(yè)需求曲線相對平滑，而供給側，尤其是科技制造業(yè)，具有長邊效應。在這個過程中，供給側和需求的變化可能導致一次總裝廠產量達到20萬臺，從而產生明顯的庫存周期。
從需求曲線觀察，行業(yè)在被動去庫存的過程中，我們剛剛經歷了2021年全球半導體供應危機導致的全行業(yè)，尤其是汽車行業(yè)的被動去庫存。2022年，我們經歷了主動加庫存的過程，隨著功能過程的釋放，行業(yè)漲價基于疲軟。目前，我們正在經歷被動加庫存的階段，由于2021、2022年資本市場有大量企業(yè)上市，這些資本隨著時間的推移轉化為供給側的產能，沒有強大的慣性，會對供需關系帶來挑戰(zhàn)。
從長期來看，庫存周期會持續(xù)循環(huán)，每一輪周期都會因供給不足帶來變化，也會帶來更多的資本開支。新技術的產生也會進入需求，新的投資會增加供給側的產能釋放，同時也會對市場造成供需關系的惡化。這個循環(huán)在所有行業(yè)發(fā)展中都會出現。如何研究或判斷當前周期所處的階段，以及未來持續(xù)的方向和時間節(jié)點，從現有體量分析是一個很好的案例。
全行業(yè)的數據流能夠影響生產側，現有產能都會變成主機廠利潤表的折舊，對主機廠的盈利能力產生重大影響。因此，更多地投入到市場研究中，即每個月會例行披露的生產量。一個是出口，一個是中端的零售數據。用生產量減去出口，基本上等于全渠道的庫存。當然，這并不完整，只是了解或判斷當前庫存周期所屬階段和發(fā)展趨勢方向的一種方式。
這張圖顯示了每個月庫存的大幅波動和變化。如果過分關注短期波動性，可能會對趨勢性判斷產生迷惑。每年年底，庫存都會波動向上，而每年年初庫存都會波動向下，與往年相比沒有太大區(qū)別。周期的波動也會有幾個方向進行分享。
首先，分析左圖，每個月份庫存波動的情況。汽車行業(yè)是一個季度性波動非常強的行業(yè)，這是當年波動性的影響，對汽車行業(yè)帶來的沖擊，這是銷售帶來的變化，對庫存周期的影響存在，但沒有那么顯著。當我們把時間稍微拉長，將當月的庫存波動變成12個月的波動，實際上庫存的波動有很強的年度周期性。2017年左右，合資品牌在中國市場的發(fā)展勢頭非常強勁，2017年可能是上一輪庫存周期主動加庫存的情況。
進入2018年，市場需求由于補貼透支的原因，市場進入疲軟狀態(tài)，2018年行業(yè)進入被動加庫存的狀態(tài)，無論是庫存周轉天數，其實已經在上升。2019年，汽車行業(yè)進入另一個階段，主機廠也在進入破產和退出。實際上，我們從數據中看到2019年庫存周轉天數有一定的下降波動，12月庫存也在下行過程中。2020年具備迎來新一輪周期上行的前提，供給側進入比較健康的狀態(tài)，疫情之后，國內的刺激經濟政策和需求全面復蘇，進入兩年的去庫存狀態(tài)。這里有行業(yè)外的因素，比如2019年到2020年華為被制裁，華為在全市場瘋狂囤貨，導致全球半導體庫存緊張，再到小米、OPPO等的囤貨，這已經影響到半導體。
這一輪上行中，除了需求端的影響，還有半導體供應危機帶來的影響。2020年之后進入加庫存中，因為我們要追回那兩年，導致2023年全產業(yè)鏈的庫存達到非常高的水平。中國的產業(yè)非常有韌性，對于許多經銷商而言，已經形成較大的壓力，這是汽車庫存下行比較重要的一塊。這個過程中要對應二級市場上的汽車指數的表現，實際上整個汽車行業(yè)的庫存周期對二級市場的影響非常同步，也具有很高的相關性。目前正在經歷這一輪的被動加庫存，因為我們有非常強勁的新能源品類的阿爾法做支撐，這一輪就會結束，供給側將持續(xù)優(yōu)化和改善，預計2026年左右的時間，下一輪的周期上行就會到來。下一輪的周期上行拉動的要素不會是這一輪的智能化、電動化，可能是成體制、成建設的海外需求，屆時海外需求將從400多萬臺規(guī)模發(fā)展到千萬臺規(guī)模。另一個拉動要素是L3級別的自動駕駛全面上路，這將帶來新的刺激要素或驅動要素。
中國汽車產業(yè)鏈快速進入下一輪周期上行，實際上還欠缺一些前期條件，現在全產業(yè)鏈以及全渠道端的庫存水位過高，不支持快速進入下一輪周期。中國為什么會比較困難？短期內進入下一輪周期，核心原因是政策刺激對市場有非常強的短期拉動效應，任何商品的長期需求總量是恒定的，長期來看每個產業(yè)的需求彈性是沒有的，只有在短期內需求才有彈性。中國汽車市場發(fā)展的過程中，哪怕是2017年中國汽車屬性非常強的時候，收獲了非常好的表現和增量，2010年購置稅從5%提高到7.5%，帶來的后果是什么？2011年和2012年的時候，中國是成長屬性非常好的車市，但出現了疲軟。2017年的時候也是相同的道理，通過購置稅的調整鼓勵車企需求，對應2018、2019年，對燃油車的購置稅和新能源的補貼，以及市場化競爭程度之下，市場化競爭的降價確實刺激了市場需求，未來這個需求是否由于政策透支帶來挑戰(zhàn)。
目前來看，市場的發(fā)展其實離不開兩個曲線，一個是供給曲線，一個是需求曲線。在財稅支持下，交易的平衡點從1點到2點，大家的成本開始降低，市場交易開始上升。這個過程中通過價格戰(zhàn)的方式刺激市場需求，導致市場需求曲線從原來具備一定彈性中慢慢變成接近垂直的樹線，可能對于市場的拉動效益，慢慢就開始遞減。今年在相同價值戰(zhàn)的刺激下，可能今年的銷量與去年相比可能是持平，也可能是疲軟，這個過程中市場的彈性已經出現疲態(tài)，在單一品牌或單一類型的產品上，它的需求曲線仍然有斜率，比如新能源產品等等，新能源車就會多賣一臺，其他的車就會少賣一臺，這種純量競爭的情況。
單一品牌的價格彈性逐步消失的時候，價格戰(zhàn)基本進入尾聲，這個時候價值戰(zhàn)沒有任何意義，儲備好現金流是最好的想法。7月份之后，內需創(chuàng)了一個小高峰，上來的小高峰最大的原因是換新政策帶來的需求，汽車作為一個耐久消費品，短期的需求總量是恒定的，現在創(chuàng)了歷史上8月份需求的峰值，會不會今年年底的時候，今年12月份的時候旺季沒有那么旺了，值得我們一起去跟蹤。2014年與2013年相比雖然有增量，但絕對的增量與2023年相比絕對是下滑，今年汽車市場有增長，但供給側的增長更加兇猛，導致全產業(yè)開始下降，無論是車企還是零部件，都有沖擊。
這是新增有效產能的節(jié)奏，2022年、2023年的時候，市場的供給側有成本開始釋放，這些產能不可能滿產滿銷，這些產能投放之后都會迎來資本化，資本化背后的意思是生產過程中可能會變成比較高昂的負擔，也會帶來壓力。從這個角度而言，雖然我非常看好中國新能源汽車產業(yè)的發(fā)展，但短期內不能忽略一些庫存周期的影響，當前庫存周期的下行是讓中國汽車產業(yè)進入新一輪供給側的改革，提升供給側競爭力和規(guī)模效益的舉措。
長期來看，所有的制造產業(yè)永遠都會有東方不亮西方亮的變化，包括華為的回歸帶動產業(yè)的反彈。中國的汽車產業(yè)由于其龐大的體量，對宏觀經濟的影響，具有消費的主導性，也有拉動性，對于中國的消費汽車而言仍然是看多的情況，但當前會帶來供給側的壓力和挑戰(zhàn)。